小鹏上市：胜利背后，挑战重重

作者 | 黑船来航

出处 | AC汽车

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在敲响纳斯达克的钟声后，小鹏汽车成功与蔚来、理想“会师美股”。

8月27日晚，小鹏汽车正式在纽交所挂牌成立，成为了第三家赴美上市的中国造车新势力企业。

小鹏汽车官方透露：此次IPO发行9973.3334万股美国存托股（“ADS”），高于此前预计发行的8500万股ADS。每股ADS股相当于2股公司A级普通股，发行价为每个美国存托股15.00美元，高于每股11-13美元的定价指导区间。

此外，小鹏汽车还授予承销商30天选择权，允许承销商购买至多14959999个美国存托股。由此计算，小鹏汽车通过上市或将募得15亿美元。IPO之后小鹏汽车估值将达到112亿美元，CEO何小鹏持股27.8%，其本人身价至少上涨至31.136亿美元。

上市仪式现场，何小鹏称今后的交通工具是软件数据领域的全新组合，将继续发力于能源、数据、交通工具三大领域。

上市意味着脱离襁褓实现了“活下来”，站在新高度的小鹏即将开启更具挑战的全新征程。

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资本追逐 胜在“科技”概念

单从时间维度而言，成立与2014年11月的蔚来，耗时3年10个月完成上市；成立于2015年7月的理想，用了5年时间完成上市；生于2014年中旬的小鹏，用了5年多得以圆梦“美股”。而五年，亦是资本对于造车最后“容忍”期限。

《出行一客》对于上市有着直观的解读：“为了给投资人交代”。

完成了“交代”后，用时就显得不是那么重要。在市场与资本营造的繁荣之下，“中概股”也好，“科技股”也罢，真正的“股市之路”却与特斯拉有些巧合。

2018年9月12日，蔚来以6.26元每股的价格登陆纳斯达克，先跌后涨，动人心魄。最终，报收于6.60美元，涨幅5.43%完成“首秀”。进入2019年后，受外部环境的影响，蔚来一度跌至1.19元每股，让李斌成为了2019年“最惨”的男人。随着市场的回暖，当年年底蔚来开始“反弹”，今年8月底一度站上了20元每股的新高度。

生于“黄金期”的理想，股市首秀异常惊艳。发行价11.5美元，首日报收16.46美元，涨幅43.13%。经历了几日下跌后，同样伴随火热的“市场”站上了20元每股的高度。

反观特斯拉，自2019年后的“动静”更像是行业的风向标。当年3月，特斯拉与蔚来“携手”下跌；10月触底的蔚来在特斯拉上涨之后，11月实现全月50%以上的增幅。2020年4月后，新能源汽车板块开始“发威”，特斯拉与蔚来你追我赶；8月后，理想“参战”，简要分析单日表现后，竟出奇的类似。

《虎嗅》曾发文表示：传统车企是劳动密集型工业，资本对于其发展和前景早已吃透，市值与经营业绩有着“强关联”；而新能源车企更像是一家“科技公司”，由于技术创新可能存在“领先性”，以及受到其他因素的限制，导致当下的市场还无法将其规模商业化，从而短时间内无法展现其价值，不过一旦一些技术被采用和市场认可，那么其价值将迅速飞涨。

上述观点得到了一位投行从业者的认可：新能源汽车近期美股表现出色，是资本对于“技术”的认可。“只要拥有这项造车技术，就能得到追捧”，或是大资本对于今后汽车工业的布局。而这种布局是“技术决定的投资”，并非“特斯拉决定的投资”。

所以，小鹏的胜利更像是一场“科技股”的胜利。

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从招股书看上市：小鹏汽车或将迎来发展关键点

一位投资人曾表示：“在我们看来，优质企业应具备技术或概念，两者兼具者最佳。”按照这个逻辑来看，手握技术与概念的小鹏的确很对投资人的胃口。但不可否认，造车这门“生意”是资本与知识的高度结合。

如今，蔚来、小鹏、理想造车新势力上市企业均度过了“活下来”的雏形期。但“烧钱”仍是每家新势力难以解决的现状，小鹏亦是如此。

根据招股书中披露，2018年、2019年、2020年上半年，营业亏损分别为16.94亿元、37.92亿元和14.28亿元。值得关注的是，其研发投入分别为10.51亿元、20.7亿元以及6.31亿元。经营性亏损分别为6.43亿元、11.65亿元以及7.99亿元。

由此可见，造车的研发成本已然成为小鹏汽车的最大开支。对于一家初创型车企而言，“输血”是“出头之日”前的必经之路。

自2015年以来，小鹏汽车累计完成12轮次融资，融得资金约232亿元。最近的两次融资分别发生在7月20日与8月7日，18天内“吸金”9亿美元。上述投资人表示，对于造车新势力，亏损的收窄可以等同于重大经营性利好！

2019年上半年总收入约为12.31亿人民币，亏损约为4.71亿人民币，营业亏损约为14.67亿人民币，而2020年上半年总收入约为10.03亿人民币，亏损约为3612万人民币，营业亏损约为14.29亿人民币。受疫情影响，总收入同比减少18.52%，亏损同比收窄92.33%。

重注技术的小鹏自2018年以来，研发费用支出累计达37.52亿；研发人员约1570人，占总人数比例达42.7%。曾有主机厂人士告诉AC汽车：“研发岗位的工资支出基本接近研发硬件设施的支出，因此，对于主机厂而言，研发成果经估值后就是一笔不菲的资产。”

中信证券披露：2020年上半年，小鹏汽车单车综合收入约18.24万元，而单车的生产成本高达18.89万元；相对应的，单车毛利与营业利润分别为-0.65万元、-25.97万元。

回看同处第一梯队的竞品理想与蔚来，单车毛利分别为3.41万元与1.03万元。“电老大”特斯拉以10.27万元的单车毛利稳坐第一，这样的水平已经可以媲美部分二线豪华燃油车品牌。

由于小鹏P7交付时间较短，伴随未来P7批量交付，单车毛利或迎来持续提升（P7起售价为23.0万元，较G3的14.9万元提升53.3%），公司收入结构、财务状况、盈利能力有望持续改善。

漂亮的财务数据，反映了小鹏内部的运作能力。但销量的下滑或许反映了消费者内心的波澜。今年1-6月，小鹏汽车累计完成5662台销量，较去年同期9596台下滑约40%。位列新势力车企第四。

随着小鹏P7的规模化交付，7月总上险量2522台环比增长达130%。虽重夺新势力销量第二名，但这期间接连不断的重大利好消息又拉伸了多少呢？小鹏上市后的暗流依旧涌动。

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小鹏汽车的两座大山

从投资的角度而言，上市意味着“存活”，意味着实现了投资人最佳的变现可能。但从汽车行业的视角看来，残值与品质才是车企“存活”的关键。对小鹏来说，残值与品质仍是其“破圈出位”的关键因素。

残值

新能源汽车的保值率一直无法与燃油车相抗衡，本质原因在于“技术更迭过快导致的产品力不稳定”。小鹏汽车，同样如此。

2019年7月，小鹏G3迎来了2020款上市。相较于老款（2019款G3）售价误差，但续航里程高出了169公里。当月，广州、北京等地的G3车主集体抗议，打着“欺诈销售”、“把粉丝当白鼠”等口号纷纷“反水”。

何小鹏致歉之后立即给出补救措施：在1万元复购补贴基础上再补1万积分等；三年后旧车6折换购；已定车但未提车车主可直接转提G3 2020款。

最终，随着时间的推移，小鹏汽车涉险过关。这不禁让人深思，明明升级换代，却迎来车主的不满？在二手车商徐伟（化名）看来，本质原因是普遍存在于新能源车企间残值率过低所致：

“我做了快20年二手车生意，现在的新能源汽车（我）收购起来相当谨慎。通常情况下这种车好收难出，为了‘保本’，我一般以3.5折左右的价格回收。而车主不是急等着用钱，也不会抛售。”

根据中国汽车流通协会2020年7月披露的保值率数据显示，电动车平均3年残值率约为41.8%；插电式混动车约40.0%。占据二手电动车份额30%的特斯拉，其三年综合保值率约60%，而小鹏G3（因上市不满三年，仅统计2年保值率）约53.05%。

“这是一个很简单的逻辑”徐伟意味深长，“绝大多数汽车消费者购车开销占据家庭1年的收入。虽然这（汽车）是个消费品，但可观的保值率意味着市场份额。市场份额的高低基本决定了汽车售后服务的便捷程度，因此我认为残值率是品牌的一项重要指标。”

品质

对于仍处在成长期的小鹏汽车而言，无论是智能技术，还是续航里程，在整个新能源汽车领域的确可圈可点。站在行业视角而言，其进步速度毫不逊色与竞品。

但，真正的买家持有的却是消费视角，而车主更关心的是“我这车好不好开，我这车危不危险？”

去年的成都车展，一位北京车主现场“声讨”小鹏汽车，其本人表示：G3提车两个月基本没怎么开，不是停地库就是在修车。“方向盘异响、底盘异响，减震异响，连减震驱动轴都换了，还没修好。”最终，经双方协商此事得以解决。

就在小鹏汽车上市前夕，上市不久的P7又因品质问题遭遇车主质疑。7月12日，位于武汉的小鹏P7车主万先生在社交软件上直播表示，车辆存在刹车抖动异常、方向盘抖动异常、蓝牙钥匙无法使用、大屏异响等多个故障问题。

8月11日，小鹏G3广州接头燃烧。小鹏汽车调查后发现，“经现场初步勘察，车辆外观完好。到店举升勘察后，发现电池箱底部有明显严重的磕碰伤痕，导致电池严重受损，初步判断是该次事故的原因。”

自2011年至2019年，全球新能源汽车可查的起火事件有127起，涉及38个品牌的48款车型，从特斯拉、蔚来，再到如今的小鹏。新能源车企“闻火色变”的“自燃”问题依旧是影响消费者购买决定的关键因素之一。

IPO意味着阶段性的成功，开启新征程的小鹏还将面临着“品质与残值”这两座大山的考验。或许在“翻山越岭”后，小鹏汽车才能看到真正属于自己的“彩虹”。