【汽车后市场专题】聚焦规模效应与行业并购周期，关注产业链利润结构后移

2016/2/26 9:50:28 chenhaisheng

核心摘要：

1、后市场空间奇点临近：存量汽车破1.7亿，产业链利润结构后移

2、海外模式的成功规律:AutoZone的配件帝国、MNRO的并购扩张、后市场本土化

3、国内模式的经验教训：收购散乱、不成体系、管理不善

后市场空间奇点临近：存量汽车破1.7亿，产业链利润结构后移

1.1 新车销售增速放缓，1.7亿存量提供后市场广阔发展空间

国内汽车行业经历快速发展后，在2015年迎来略超过预期的低迷，根据中汽协的数据显示，15年上半年狭义乘用车销量为947万辆，同比增长6.9%，增速进一步出现下滑，不过下半年伴随宏观政策刺激的影响，有所回升。不过目前，在业界普遍认同国内汽车行业增速放缓成为新常态的背景下，行业面临转型，汽车后市场有望迎来发展机遇。

根据公安部的数据，国内汽车保有量在2015年达到1.72亿辆，并且伴随存量车车龄上升，国内汽车后市场规模预期将会逐步壮大。根据易观智库的数据显示，14年国内汽车后市场规模为6380亿元，并且预期至17年超过万亿。

数据来源：WIND，公安部，聚桐分析整理

数据来源：易观，聚桐分析整理

1.2 产业链利润结构开始变化，来自后市场的占比将会提升 由于新车销售预期放缓，行业竞争加剧，对于厂商和经销商而言，来自于新车销售的利润必然会减少，其业务重心将会转向后市场。广义的汽车后市场是指汽车销售以后，围绕汽车使用过程中的各种服务，它涵盖了消费者买车后所需要的一切服务。从成熟市场的汽车产业链利润结构来看，根据易观的数据，其后市场利润占比一般为65%左右，而国内占比不到30%，仍有较大的提升空间。长期以来，汽车后市场以一二级城市消费者为主，不过近期城市线级呈现不断下沉趋势，目前三四级城市消费者比例高达43%，超过大部分其他行业。未来，来自三四线城市的后市场消费需求将进一步推动产业利润结构发生变化。

数据来源：易观，聚桐分析整理

海外模式的成功规律:AutoZone的配件帝国、MNRO的并购扩张、后市场本土化

2.1 AutoZone的汽配帝国——5000家连锁店的规模效应

AutoZone是美国最大的汽车修配连锁品牌，前身Autoshack建于1970年,1979年开设了其第一家店，并命名为“汽车小屋”，1987年更名为“AutoZone”。

1988年，AutoZone走出美国扩张到墨西哥。

1991年AutoZone在纽交所上市(NYSE:AZO)，其连锁卖场主要集中于美国东部及西海岸经济较发达城市。主要经营汽车配件、维修器件等，同时也提供汽车信贷服务、销售汽车诊断和修理软件。这家成立于1979年的公司在美国已经拥有了超过5000家连锁店。

1996年，AutoZone购买了All-date，提供汽车电子诊断和修复软件，并建立了电子商务网站autozone.com。

公司最初的业务是汽车零件零售，提供个人车主自行维修DIY。从2007年开始，AutoZone开展了面向汽车维修厂等商业客户的业务。个人业务的现金流比较稳定，自2008年起商业客户业务也开始出现增长。

图6：AZO基本经营数据

其中2015年第三季度在线销售额为8855万美元（总销售额24.93亿美元，占3.5%），比2014年第三季度的8313万美元增加了6.5%，所有在线销售都来源于AutoZone.com、AllData.com（销售诊断和修复相关的软件）和AutoAnything.com（2013年收购的互联网汽配零售商）。在美国汽车DIY的市场份额中，AZO中占比15%左右，AAP和ORLY分别占比8%左右，而DIY收入占AZO营收8成左右。考虑到美国汽车行业的萎靡不振和已有的巨大保有量，DIY需求市场将继续扩大。AZO年报中显示，其增长率与使用超过7年的车的行驶里程相关。 考虑到AZO更多的是直接面向个人客户而不是商业客户，所以在价格制定方面有更多的主动权，而且汽车配件本身就不是很有弹性的商品，所以汽车配件零售这项业务的利润率很高；但相对的，面向个人客户的零售店网点的存货压力更大，这几年AZO也在相对性地增加库存成本。 图7：AZO的库存数据

库存增长速度也高于营收和净利的增速。

另外，1996年就开始网上运作使得AZO获得了庞大的数据基础和引导渠道。虽然公司每年都可视为现金牛，但每年都将一部分现金用于回购，可以看出公司在转型方面力度不足。

2.2 MNRO——三年周期的扩张节奏，成功打造1000家体量

自金融危机以来，DIFM市场有巨大潜力这一观点被普遍接受。原因来自更长的汽车使用时间、更复杂的汽车结构、家庭收入下滑、缺乏龙头企业。

MNRO的规模化并购带来了低成本，标准化带来了高粘性，良好的资金链带来了更低的收购成本，如此一来就形成了良性循环，MNRO自2007年开始滚雪球一样的扩张。

此外加油站内修理店的减少则说明远距离公路的衰退，这对实行城市战略的MNRO是有利的。

但要注意的是，MNRO的并购未必每次都会成功。事实上，很多研究指出，MNRO的收购的门店并不特别上心，反而有些粗犷，只是简单地把他们并入自己的物流和存货网络，而不考虑如何给这些门店带来客源（虽然客户粘性很高）。

这就使得销售增长一定程度上依靠扩张来实现，我们认为这有可能与线上不给力有关。但扩张肯定会碰到瓶颈的。

另外一个风险就是MNRO太过倚重轮胎业务，但轮胎业务利润率比较低。

截止于2015年7月公司拥有25个州999个店（其中纽约、俄亥俄、宾法三州加起来有400+），另外在2015年4月的收购Car-X使得公司有另外拥有10个州的146家加盟店。

数据来源：公司资料，聚桐分析整理其实MNRO一直以兼并收购为公司主要扩张战略，2004年以来进行了33项收购，共获得422个直营店。

MNRO主要提供汽车底盘维修和轮胎服务。公司主要提供刹车、轮胎、排气系统、和悬置服务，并提供检查与维护服务。公司的维修店分为“服务店（servicestores）”和“轮胎店（tirestores）”两种。但两种门店都提供维修、保养、轮胎服务，只是业务占比倾向不同。轮胎店的门店扩张更猛。这是由于，轮胎业务的所占营收比例更大，要接近一半。 运营模式：MNRO纽约总部以及全资服务子公司集中处理所有店面的采购、分销、营销，以及财务等。集中采购后，大部分轮胎供应商直接配送到分店，其他配件供应商配送到仓库，之后由MNRO自有物流配送到门店。门店分为核心店和常规店两种，前者大约为后者两倍规模，是周转较慢存货的迷你分销中心，每个分店周围25英里以内都有一个核心店。 MNRO选择专注于易损易耗件，而非追求维修大而全，使得公司库存种类不至于太大，维修零配件供应在可控范围内，同时门店服务内容容易标准化。另外每个店铺都装有POS系统（point-of-saleMIS）进行店铺管理和客户管理，以及电子化的存货管理系统实时监测和供应配件。每个店铺能通过POS系统与其周围最多14个分店或者仓库实现存货共享，标准化了公司的服务流程，使得公司的服务模式能够通过并购快速扩张和复制。

净利与库存负相关，库存和门店增长延后正相关，营收也和扩张有关。但和整体的经济表现没什么关系，所以汽车后市场服务的几家公司在08年金融危机后，没有受到太强的波动影响。

2.3 日本的Autobacs——另一种体制下的后市场体系

日本的几家车后配件销售维修都是战后成立的，他们的关联企业基本都是自关联的，没有跟6大财团关联，所以很难像日本的4s一样做大。唯一的例外是Autobacs，这家公司是1948年成立的，这正是几大财团被美帝拆掉的时候。

数据来源：公司资料，聚桐分析整理 Autobacs在日本本土所有门店总数大约有600家，但每年新开的门店最多10家，并购和自己新开兼有，而且大型的汽配超市都集中在关东地区；但在海外，Autobacs的扩张速度比较快，马来西亚拥有最多的海外门店，已有超过60家。这说明日本国内市场已趋于饱和。与其他地区的业务比例有所不同的是，除了大头的轮胎机油，日本汽配销售商有很大一块业务来自于车载电子产品，比如车载导航仪和音响解调器，这类商品的销售下滑对日本企业有一定的打击，但Autobacs也在从销售商向服务商转型，公司的中期战略是将车用商品安装和维修等高附加值业务的占比从20%提升到40%，同时将营业利润从36%提升到50%。 再看Autobacs单个大型汽配超市，一般都是前店后厂的模式。鉴于日本的人口密度，这种店的整体面积会大于美国同行，所以不止一层，一般位于市郊。在超市里，不仅能买到汽车配件、改装件，还能在超市外买二手车，在日本称为中古车（日本流行实物送礼，但收礼者未必需要礼物，所以会立即转手卖出，即中古货，一般都是9成新，但价格很低）。

与美国AutoZone的超市模式不同的是，Autobacs每件商品的价格都有两种标注，前一个是DIY价格，后一个是DIFM价格（就是前店后厂），差价就是一些工时费，而且会注明需要多长时间完成改装。

数据来源：公司资料，聚桐分析整理

在改装车间，美容、洗车的工位不多，不算美容洗车这些轻度的，维修的车位有20个。此外对于改装件，车间有专门的测试平台以检验性能，比如马达。

总体而言，考虑到日本低迷的经济，以及亚洲人对于汽车动手改装的需求不强，日本模式也会更注重DIFM。

国内模式的经验教训：收购散乱、不成体系、管理不善

港股市场上，新焦点是这几年汽车后市场做的比较高调的一家。然而这几年的业绩都不是很好，近三年都是亏损的。对照其投资活动，说明前几年的收购短期内并没有产生正的收益。我们认为，主要是源于其收购战略不严密导致的协同效应弱，整合力度不及预期。

新焦点很早就意识到汽车后市场的潜在蓝海，并从2009年就向这方面转型。

其汽车服务业务经营占比由2007年24.4%升至2009年的41%，同时毛利率也维持在40%左右，相较汽车配件及销售业务20%左右的毛利率高出一倍。到了2012年，服务业占比达到72%，毛利率达到31.5%。

新焦点的扩张也来得比国内同行来得更早一些。

2013年6月，鼎晖出资9737万美元配售12.6亿股（0.30港币）及相应CB，共计7.58亿港币；同时配股10亿股（0.30港币），共计收到现金10.6亿，按13年中报算每股净资产0.29港币。

数据来源：公司资料可以看出，新焦点开始收购的时间点和美国的巨头MNRO相差无几，但有两点不同： 1，MNRO的收购是具有以大约三年一个周期的周期性的，而新焦点的收购几乎没有周期性，而且间隔也比较短。我们认为，这可能造成公司短期无法及时消化、整合每一家店，进而造成顾客的流失和口碑的下滑。 2，MNRO每次的收购都是几十上百家门店，而新焦点的门店到现在也不多。截止2015年也只有一百家不到。相比之下，MNRO在美国东北部有约六百家门店，而且主要集中在东北部城市群。MNRO得以成功的一个因素就是统一的采购和配送系统，这与其门店密度不无关系，而新焦点还远未达到这种密度。这也是第二个失败点，不集中的门店就无法发挥规模优势的聚集效应，在物流配送等方面没办法形成低成本的竞争优势。

数据来源：公司资料

此外，服务标准化、品牌化是行业大趋势，与欧美发达国家相比，国内专业化的连锁汽车服务机构发展滞后，尚未形成全国连锁品牌，品牌影响力与规模效益都无法体现。这种标准化直接关系到日后的客户留存。

新焦点在收购扩张下，采取的模式主要是在原有品牌的前面加上新焦点logo，但这显然只是形式上的标准化，实质上服务的标准化根本无从谈起，从爱义行单独与两桶油的合作就可以看出，新焦点在控制力上有所欠缺。

此外，新焦点也有类似国内同行“中心店、社区店”的模式规划。公司开始探索以大型综合店或维修钣喷中心辅以小型卫星店的店面组合形式进行展店。小型卫星店深入小区，以放射状分布于大型综合店或维修钣喷中心周围，为小区客户提供美容清洗、保养快修、保险精品服务。

数据来源：公司资料新焦点在人才培养和留人上有一定的尝试。新焦点商学院是汽车后市场人才培养基地，旨在满足创业计划及汽车后市场高素质人才需求；学院于2015年1月23日正式挂牌成立；学院成立创业基金专户，初始启动创业资金100万元；集合众多顶尖的行业研究导师、行业标志性企业领导者以及实战经验丰富的终端精英；学院拥有十多家标杆终端门店作为实习实训基地。

新焦点推行的“创业计划”模式已经成熟，为吸引过来的“创业者”提供启动资金，并为其个人职业发展铺好道路。创业计划现已拓展6家门店，正在逐步修订改善计划。可复制性强：总部架构已搭建完整，建立展店及运营标准化手册。个人投资少、零风险：一比一无息借款及全额退款一无息借款及全额退款。投资保障：变现能力强，支持回乡二次创业。

新焦点推行的“创业计划”本质是要用利益留住人，所以最关键的是股份分配问题。也就是门店收益分配，为此公司已经设计了一套合理的股权结构。

总结： 在汽车相对成熟的美日市场，我们可以看到两种不同的模式。后市场服务是个非常本土化的事情，也没有跨国巨头可以通吃世界市场。从AutoZone到MNRO到Autobacs的发展经历，以及新焦点六年来的扩张迟缓。我们认为，第一，伴随公司成功的一定是市场规模的指数级发展，10年前一年的销量，如今只不过是一个半月的数字而已。在现有1.7亿的保有量中，一半的汽车都是近5年内卖出的，约35%的汽车是近3年内卖出的，在行业意义上来说，仍然属于新车。未来的维修规模和维修市值，会继续保持高速增长。 AutoZone的规模效应，强到无以复加。辅之以20年的数字化经验，数据统计和分析，结合自产零配件的模式提高毛利，行之有效，经营稳健，利润增速强劲； MNRO从小规模成长到今天的地位，关键在于聚焦：聚焦自身的业务和核心地区，把握行业扩张周期，以3年为单位进行收购扩张，以美国东北部城市群为核心地区，打造便捷快速的物流体系提供输配能力和低成本配件竞争力。而新焦点六年来的扩张迟缓，正是因为收购上的“漫不经心”，东南西北各落一子，使得自身的体系变得分散，规模效应无从谈起；协同经营上的品牌弱化，削弱了品牌粘性对于客户的吸引力。若您还想了解更多关于和谐汽车的调研信息，欢迎长按或扫描下方二维码关注“聚桐分析”微信公众号，回复“和谐”就能看到啦！